John J. Hardy, Saxo Bank: sytuacja Janet Yellen jest nie do pozazdroszczenia

Osobiście uczestniczyłem wczoraj w dość ożywionej debacie (w trybie wideokonferencji), podczas której dyskutowaliśmy nad ewentualnymi kolejnymi krokami Fed w przypadku, gdyby stan gospodarki amerykańskiej uległ pogorszeniu na tyle, by zmobilizować Fed do działania. 

Wszyscy zgodziliśmy się co do faktu, iż banki centralne na całym świecie wydają się dążyć do jeszcze bardziej ujemnych stóp i że pojawiły się co najmniej sugestie, że Fed bierze pod uwagę ujemne stopy w przypadku pogorszenia koniunktury. Zgodziliśmy się również jednak, że 1) ostatni ruch ze strony Banku Japonii nie zdołał osłabić jena, co najprawdopodobniej było głównym celem tej decyzji. 2) W Europie zdania co do ujemnych stóp są nadal podzielone. Z jednej strony, ujemne stopy procentowe po części przyczyniły się do zdecydowanego osłabienia euro w momencie wyceny (i w połączeniu z przewidywanym wdrożeniem luzowania ilościowego) pod koniec 2014 r. Z drugiej jednak strony europejskie banki są już w trybie kryzysowym, trudno jednak określić, jak znaczącą rolę odegrała w tym Europa…

Ponadto jesteśmy przekonani, że ujemne stopy są niekorzystne dla banków, a tym samym stanowią „strzał w stopę” w przypadku, gdy jedynym efektem jest słaba reakcja na rynkach walutowych, która następnie wywołuje reakcje odwetowe pozostałych banków centralnych – vide klasyczna wojna walutowa. Zasugerowałem, że w przypadku Stanów Zjednoczonych przyjęcie ujemnych stóp procentowych napotkałoby na bardziej zdecydowany opór, przede wszystkim ze strony społeczeństwa, jeżeli polityka ujemnych stóp z rezerw Fed rozciągnęłaby się również na właścicieli lokat. Z kolei branża finansowa najprawdopodobniej pociągnęłaby za wszelkie możliwe lobbystyczne i polityczne sznurki, aby stawić opór ujemnym stopom.

W oczekiwaniu na dzisiejsze wystąpienie Yellen należy zatem mieć na uwadze kilka podstawowych kwestii:

REKLAMA

• Na rynkach panuje strach; niezbędne jest wsparcie Yellen. Równocześnie ostatnie reakcje na zapowiedzi luzowania ilościowego przez Europejski Bank Centralny, w szczególności katastrofalny zwrot kursu jena po publikacji decyzji Banku Japonii w sprawie ujemnych stóp, sugerują, że polityka banków centralnych traci impet.  

• Jak bardzo „gołębia” okaże się Yellen? Czy ma jakąś spójną wizję krajowej gospodarki i jedynie podkreśli, że dane ekonomiczne nie dają jeszcze powodów do obaw, a także przelotnie nadmieni, że niepokój związany z możliwością utraty stabilności finansowej może jedynie spowolnić tempo podwyżek stóp? Czy też wywiesi białą flagę i wygłosi przemówienie stanowiące odpowiednik „wszelkich możliwych działań” prezesa EBC, Mario Draghiego? Nie wydaje się osobą skłonną do wielkich gestów, jednak pewna skala wielkości będzie w tym przypadku niezbędna. 

• Czy pojawią się jakiekolwiek sugestie co do przyszłej polityki? Jedna czy dwie mrożące krew w żyłach wzmianki na temat prawdopodobnego kierunku polityki Fed w przypadku osłabienia amerykańskiej gospodarki byłyby dla rynku bardzo interesujące, biorąc pod uwagę możliwe implikacje – więcej luzowania ilościowego, jeszcze bardziej ujemne stopy?  

• Czy Fed również traci impet? To być może najbardziej interesujące pytanie w świetle ostatniej porażki działań EBC i BJ mających na celu uzyskanie na rynkach odpowiedniego ruchu za pomocą sugestii co do polityki i bieżących działań politycznych. Czy banki centralne straciły swoją moc? Innymi słowy, cokolwiek powie Yellen, czy po jej wystąpieniu rynki powrócą do spadków, ponieważ stracą wiarę pokładaną dotychczas w banku centralnym? 

Nie jestem pewien, czy jest to najbardziej prawdopodobny scenariusz, jednak Yellen z pewnością dołoży wszelkich starań, by wywołać wrażenie, że istnieje jeszcze potencjał normalizacji polityki, o ile warunki finansowe zostaną złagodzone, a stan amerykańskiej gospodarki ulegnie poprawie, przede wszystkim dlatego, że tak szybkie odstąpienie od pierwotnych planów oznaczałoby przyznanie się do tego, że grudniowa podwyżka stóp była politycznym błędem, a Fed błądzi w ciemności. 

Bez względu na to Yellen będzie musiała zdecydowanie podkreślić, że Fed podejmie wszelkie możliwe działania na rzecz wsparcia rynków, jeżeli koniunktura będzie dalej się pogarszać; w innym przypadku pogrom na światowych rynkach aktywów będzie trwać. Nadal fascynuje mnie możliwość ewentualnego oporu Yellen wobec osób zadających jej pytania. Jakakolwiek wypowiedź w rodzaju „jeżeli amerykańska gospodarka słabnie, ostatecznym remedium są bodźce fiskalne i rola Fed jako pośrednika, ponieważ sama polityka pieniężna nie wystarczy” będzie stanowić przełom, mimo iż może być jeszcze na to za wcześnie.

Wykres: EUR/USD

Przekroczyliśmy pierwszy kluczowy poziom zniesienia Fibonacciego (1,1250) i w ciągu najbliższych 48 godzin okaże się, czy czeka nas scenariusz 1,1500-1,1800, czy ponowny spadek. Całkowita kapitulacja Fed co do perspektyw podwyżek stóp (którą rynek już uwzględnił w wycenach, jednak która może nadal coś znaczyć w przypadku, gdyby informacja ta pochodziła z oficjalnych źródeł Fed, a ponadto oznaczałoby to, że rynek może bardziej agresywnie wyceniać ujemne stopy procentowe itd.), niewielki apetyt na ryzyko i brak efektów polityki BJ i EBC stanowiłyby argument za testem rejonów poniżej poziomu 110 w parze USD/JPY i testu obszarów do poziomu 1,1800 w parze EUR/USD. Zobaczmy jednak, jakie będzie dzisiejsze zamknięcie i jakie będzie zamknięcie tygodnia, zanim zaczniemy argumentować, że jest to najbardziej prawdopodobny scenariusz.

Podsumowanie w koszyku G-10 – wersja skrócona

USD – vide dyskusja powyżej – dzisiejsze wystąpienie Fed będzie miało zasadnicze znaczenie, również ze względu na „funkcję reakcyjną”, tj. czy retoryka Yellen odniesie skutek?

REKLAMA

EUR – całkowita kapitulacja Fed/zignorowanie Fed przez rynek, w połączeniu z dalszym załamaniem na rynku aktywów wysokiego ryzyka, może podtrzymać aprecjację EUR.

JPY – 116,00 to główny poziom wybicia w parze USD/JPY, podobnie jak w parze EUR/USD – wszystko zależy od ewentualnej kapitulacji Fed.

GBP – trudno ocenić, czy GBP okaże się istotnie mocniejszy od USD, jeżeli obecne warunki się utrzymają, w zasadzie bez względu na to, co powie Fed, ponieważ w przypadku, gdybyśmy zmierzali do globalnej recesji, gospodarka brytyjska będzie znacznie bardziej wrażliwa na wstrząsy.

CHF – przekroczenie poziomu 1,1000 w parze EUR/CHF wyraźnie rozczarowało sprzedających franki. Z dużym prawdopodobieństwem Szwajcarski Bank Narodowy aktywnie interweniuje w tej parze i część ostatniej korekty mogła być wynikiem obaw związanych z europejskim sektorem bankowym.

REKLAMA

AUD – wczoraj miało miejsce mocne odbicie; w przypadku przedłużenia rajdu, prawdopodobieństwo umocnienia w parze AUD/USD wzrośnie, ponieważ wczoraj uzyskaliśmy wsparcie na kluczowym poziomie Fibonacciego.

CAD – kurs waluty nie ulegnie zmianie; para USD/CAD znajduje się w przedziale poniżej poziomu 1,4000 w oczekiwaniu na kolejną zmianę cen ropy i reakcję na wystąpienie Yellen.

NZD – w obecnych warunkach NZD walczy zasadniczo we własnej kategorii wagowej, jednak czeka na sygnał, że rynek to dostrzega. Zwróćmy uwagę na wsparcie przedziału w parze AUD/NZD w okolicach poziomów 1,0550/1,0500.

SEK – waluta jest słaba przed jutrzejszym posiedzeniem Riksbank, na którym w powszechnej opinii powinna zostać minimalnie obniżona stopa depozytowa.

REKLAMA

NOK – para EUR/NOK wydaje się gotowa do wybicia, o ile aktywa wysokiego ryzyka będą nadal tracić na wartości, a ceny ropy nie wzrosną. Czy kolejnym poziomem będzie 10,00? W okresie światowego kryzysu finansowego pod koniec 2008 r. para EUR/NOK odnotowała zaledwie jedno zamknięcie powyżej tego poziomu.

Główne nadchodzące wydarzenia ekonomiczne (wszystkie godziny według czasu Greenwich)

• Stany Zjednoczone: wystąpienie prezes Yellen z Fed przed komisją Izby Reprezentantów (15:00) 
• Nowa Zelandia: PMI w sektorze przemysłowym (Business NZ) w styczniu (21:30) 
• Wielka Brytania: wskaźnik cen domów RICS w styczniu (00:01) 

John J. Hardy, dyrektor ds. strategii rynków walutowych, Saxo Bank