John J. Hardy (Saxo Bank): czy Chiny właśnie uwolniły kurs juana?

W środę około 12 godzin po ogłoszeniu dewaluacji bardziej płynny juan offshore stracił na wartości o 1% więcej niż juan onshore, który stracił 1,9%, a w porównaniu z poprzednim dniem spadek ten wyniósł niemal 3%. Sugeruje to, że rynek uwzględnia w wycenach dalsze osłabienie kursu juana onshore.

W marcu 2014 r. LBCh rozszerzył „widełki” handlu o połowę do poziomu 2%, jednak wahania były ograniczone ustalonym przedziałem kursu w parze USD/CNY (6,01-6,26). W praktyce kurs zmieniał się najwyżej minimalnie, ponieważ LBCh wyraźnie dążył do utrzymania przewidywalnych ruchów waluty. Skala ogłoszonej dewaluacji jest ewidentnie dostosowana do rozmiarów poprzednich widełek.

Dewaluacji towarzyszyły istotne zmiany dotyczące metodologii ustalania dziennego kursu waluty. Obecnie teoretycznie możliwe jest rynkowe dzienne ustalenie kursu juana, a dopuszczalne wahania kursu z następnego dnia wynoszą około 2%.

Pełne upłynnienie czy swobodne spadanie?

W teorii zatem mamy do czynienia z w pełni upłynnionym kursem z dopuszczalnym pasmem wahań. Jak będzie to jednak wyglądało w praktyce – dopiero się okaże, podobnie jak nie wiadomo, jak bardzo swobodne wahania kursu z godziny na godzinę i z dnia na dzień dopuści LBCh.

REKLAMA

Ponieważ jednak chiński bank centralny będzie chciał utrzymać wiarygodność i dotrzymać obietnicy dotyczącej „jednorazowego ruchu” przynajmniej przez pewien czas, nie powinny nastąpić kolejne stopniowe etapy dewaluacji, a wolumen dziennych obrotów i zmienność powinny wzrosnąć w porównaniu z sytuacją w ubiegłych latach.

Ze względu na fakt, iż kurs juana to tradycyjnie „kurs pełzający” względem dolara amerykańskiego, może to teoretycznie umożliwić znaczne osłabienie chińskiej waluty z poziomu, który jest znacznie przewartościowany względem innych walut azjatyckich. Przewartościowanie to wynika z faktu, iż kurs juana podążał za kursem mocnego USD i również umacniał się w ostatnich latach.

Innymi słowy, wszystko wskazuje na deprecjację juana, a LBCh zezwolił na spadek jego wartości.

Kurs juana skrojony na miarę

Jednak na jak szybką dewaluację juana zezwolą Chiny? Już od dawna widzieliśmy sygnały znacznej presji na dewaluację po tym, jak Chiny straciły setki miliardów dolarów w ramach odpływu kapitału w ostatnim roku mocnego kursu juana; odpływ ten być może częściowo wynikał z faktu, iż inwestorzy przewidywali obecny ruch LBCh.

REKLAMA

Decyzja o dewaluacji wymusza zadanie sobie kilku pytań, z których najważniejsze to: „dlaczego?”. Dlaczego właśnie teraz? A także, przede wszystkim, co to oznacza dla rynków i dla rozwoju światowej gospodarki?

Na decyzję Chin wpłynęły dwa czynniki (poza zawyżonym kursem waluty wynikającym z powiązania z kursem mocnego USD w ciągu ostatnich kilku lat). Pierwszy z nich to fakt, iż Chiny już od dawna dążyły do liberalizacji swojej polityki kursowej, aby zwiększyć rolę juana w globalnych transakcjach finansowych zawieranych z chińskimi partnerami handlowymi.

Cele globalne

W opinii Pekinu uwzględnienie juana w koszyku walutowym wyznaczającym wartość specjalnych praw ciągnienia (SDR) Międzynarodowego Funduszu Walutowego ma zasadnicze znaczenie dla rozpowszechnienia juana i dla związanej z tym siły finansowej i politycznej. Pod koniec roku MFW zadecyduje o ewentualnym uwzględnieniu juana w koszyku SDR w ramach pięcioletniego przeglądu tego koszyka.

Jednym z zastrzeżeń MFW w tym zakresie była kwestia braku stricte rynkowych wahań kursu chińskiej waluty. Liberalizacja kursu umożliwi Chinom również pogłębienie swoich rynków kapitałowych i przyciągniecie zagranicznego kapitału, który przyczyniłby się do finansowania długu, zarówno prywatnego, jak i publicznego, na które Państwo Środka ma ogromne zapotrzebowanie.

REKLAMA

Wszyscy na pokład: luzowanie

Mniej pozytywną, czy też proaktywną przyczyna decyzji o dewaluacji w tym momencie jest fakt, iż chińska gospodarka wyraźnie przeżywa okres osłabienia, a po etapie zdecydowanego umocnienia waluty Chiny dążą do udziału w globalnych wojnach walutowych, które od czasu światowego kryzysu finansowego spowodowały fale dewaluacji na całym świecie.

Proces ten zainicjowała amerykańska Rezerwa Federalna po zakończeniu globalnego kryzysu finansowego, następnie pod koniec 2013 r. mieliśmy do czynienia z Abenomiką Bank of Japan, po czym trend ten pod koniec 2014 r. przeniósł się do Europy w oczekiwaniu na program luzowania ilościowego Europejskiego Banku Centralnego, który został ostatecznie wdrożony w marcu tego roku.

Najnowsze, lipcowe dane handlowe z Chin sugerują spadek eksportowego popytu i słabsza waluta może zmniejszyć zarówno presję na eksport, jak i krajowe presje deflacyjne.

Reakcja rynków

W dłuższej perspektywie chiński gambit na rzecz uwzględnienia juana w koszyku walut SDR ma na celu uczynienie z chińskiej waluty jednej z głównych światowych walut rezerwowych. Od czasu II wojny światowej Chiny niewątpliwie zazdrościły USD statusu waluty rezerwowej, umożliwiający Stanom Zjednoczonym zarządzanie olbrzymim deficytem zewnętrznym i finansowanie znacznych poziomów długu publicznego i prywatnego.

REKLAMA

Teoretycznie polityka ta powinna umożliwić Chinom importowanie światowych oszczędności, dzięki którym kraj ten sfinansowałby swój dług, przy równoczesnym eksporcie presji deflacyjnych.

Pierwszą reakcją rynku na ruch LBCh była ostrożność i awersja do ryzyka, ponieważ pierwotnym instynktem w przypadku istotnych nowych informacji jest zwykle zamykanie istniejących pozycji.

Dalsze implikacje zależeć będą od zakresu dozwolonych wahań kursu juana, w szczególności w przypadku zdecydowanego i znacznego ruchu w kierunku osłabienia chińskiej waluty. Może to wywołać na świecie falę deflacji, której konsekwencje dla polityki światowych banków centralnych byłyby oczywiste.

Być może właśnie dlatego m.in. USD nieco stracił na wartości po pierwotnym umocnieniu w reakcji na najnowsze doniesienia... można się zastanawiać, po co mieć dolary, jeżeli Fed jednak nie podwyższy stóp?

REKLAMA

Jednak ewentualne osłabienie USD w związku z juanem może okazać się jedynie lekką czkawką, jeżeli LBCh będzie zarządzać przyszłym osłabieniem chińskiej waluty równie powoli, co w okresie aprecjacji dopuszczonej przez bank centralny w latach 2010-2013 (i w przypadku, gdyby gospodarka amerykańska wykazywała dalsze oznaki ożywienia). Nawet w przypadku znacznie szybszej dalszej dewaluacji juana o 5% w najbliższych miesiącach para USD/CNY może zakończyć ten rok w okolicach poziomu 6,65.

Dla porównania, odpowiada to skali osłabienia dolara nowozelandzkiego względem USD w maju tego roku. Prawdziwe fale wywołałaby dewaluacja o 10% lub więcej w perspektywie krótkoterminowej, która mogłaby osłabić USD w związku z przypuszczeniem, że zakłóciłoby to normalizację polityki przez Fed, a światowe ceny akcji spadłyby w obawie przed deflacją.

Niepoprawni optymiści powiedzieliby, że ten ruch na rzecz utworzenia przynajmniej teoretycznych podstaw do uwolnienia kursu jest dla Chin pozytywnym krokiem naprzód w perspektywie długoterminowej, umożliwiającym Państwu Środka stanie się w pełni funkcjonującym członkiem międzynarodowej społeczności finansowej. Pesymiści odpowiedzieliby, że ruch ten może wywołać chaos i stanowić wstęp do kolejnego burzliwego etapu światowych wojen walutowych.

Być może obie te opinie są uzasadnione?

REKLAMA

John J. Hardy, Saxo Bank